專題
信用與資本——開發(fā)性金融研究／陳元
解析土地要素市場(chǎng)化配置改革／黃奇帆
貨幣政策與財(cái)政政策
貨幣融資：美國經(jīng)驗(yàn)及對(duì)中國的啟示／余永定 張一
從國際經(jīng)驗(yàn)借鑒有效應(yīng)對(duì)危機(jī)的宏觀政策理念／張曉慧
允許赤字貨幣化會(huì)導(dǎo)致政府行為失范／劉元春
從資產(chǎn)收入分配效應(yīng)看轉(zhuǎn)型期貨幣政策選擇／紀(jì)敏
重新審視貨幣政策和財(cái)政政策的邊界／張佳佳
金融市場(chǎng)管理與改革
中國金融業(yè)稅收制度的思考與展望／王毅
中國版公募REITs 試水：分析與展望／孫明春
宏觀經(jīng)濟(jì)
走出疫情的人文經(jīng)濟(jì)學(xué)／彭文生
信用與資本——開發(fā)性金—融研究
陳元
摘要：資本是關(guān)系到當(dāng)下和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展的重要命題，而信用是實(shí)現(xiàn)從財(cái)富到資本轉(zhuǎn)化的關(guān)鍵要素。本文從四個(gè)維度考察信用與資本的關(guān)系。一是信用的產(chǎn)生和演進(jìn)，指出了信用產(chǎn)生的兩個(gè)必要條件，并從社會(huì)財(cái)富三個(gè)階段來審視信用和資本相互作用的演進(jìn)過程。二是信用的性質(zhì)和功能，討論了信用的基本性質(zhì)，以及規(guī)范商品和資本交易、促進(jìn)資本形成以及信用的金融功能等基礎(chǔ)性功能，并進(jìn)一步討論了信用的證券化功能以及金融市場(chǎng)建設(shè)功能。三是當(dāng)前信用體系面對(duì)的新挑戰(zhàn)和新問題。首先提出了美元外匯儲(chǔ)備在一定意義上是美元信用對(duì)中國儲(chǔ)蓄的證券化，是全球信用美元化的組成，在資本匱乏階段是必要選擇，而當(dāng)下需要對(duì)財(cái)富和資本尋找新的載體，需要考慮和實(shí)現(xiàn)減少對(duì)美元的依賴。其次，從深化對(duì)國家信用的運(yùn)用角度對(duì)解決問題的路徑進(jìn)行了思考，初步提出了通過發(fā)行以國家信用為基礎(chǔ)的股權(quán)證券化工具，解決長(zhǎng)期資本不足問題，應(yīng)對(duì)當(dāng)前挑戰(zhàn)的設(shè)想。四是回顧和總結(jié)。本文指出，信用的形態(tài)會(huì)隨著資本發(fā)展而不斷演進(jìn)，從個(gè)人到企業(yè)、國家再到國際，從債務(wù)信用升級(jí)為命運(yùn)信用即股權(quán)信用，乃至尚未出現(xiàn)的國際股權(quán)信用，是未來信用發(fā)展的方向。
關(guān)鍵詞：開發(fā)性金融 信用 資本 股權(quán)
注：陳元系中國金融四十人論壇常務(wù)理事會(huì)主席、中國人民政治協(xié)商會(huì)議第十二屆全國委員會(huì)副主席。本文根據(jù)作者在中國金融四十人論壇內(nèi)部研討會(huì)上的演講整理而成，是開發(fā)性金融研究之一，原文刊載于《金融研究》2020 年第4 期。
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解析土地要素市場(chǎng)化配置改革
黃奇帆
摘要：本文認(rèn)為，2020 年新《土地管理法》的實(shí)施、土地要素和勞動(dòng)力要素市場(chǎng)化配置改革，是不亞于20 世紀(jì)80 年代農(nóng)村土地承包制改革和90 年代初土地批租制改革的偉大改革。從中央的文件精神出發(fā)，本文著重闡釋了對(duì)新時(shí)代土地管理制度的五方面理解。第一，回顧我國城鄉(xiāng)建設(shè)用地指標(biāo)管理沿革，本次用地審批權(quán)的下放可深化簡(jiǎn)政放權(quán)，激發(fā)市場(chǎng)活力，必將對(duì)我國城鎮(zhèn)化，特別是城市群、都市圈發(fā)展產(chǎn)生重要且積極的影響。第二，本次改革再次要求加快構(gòu)建城鄉(xiāng)統(tǒng)一建設(shè)用地市場(chǎng)，打破城鄉(xiāng)二元壁壘。這一方面的重點(diǎn)是要深化三方面的配套政策，聚焦“誰來入市”“入市成本價(jià)格” 以及“錢怎么分”。第三，本次國家明確提出，探索建立全國性的建設(shè)用地、補(bǔ)充耕地指標(biāo)跨區(qū)域交易機(jī)制，打破市場(chǎng)化交易地域界限。本文著重介紹了重慶地票在這一方面作出的有益探索。第四，在本次土地要素市場(chǎng)化改革中，中央強(qiáng)調(diào)要深化產(chǎn)業(yè)用地市場(chǎng)化配置改革，這是從做大做強(qiáng)我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的高度作出的重要制度安排。第五，當(dāng)前我國不少城市進(jìn)入減量發(fā)展階段，盤活存量用地的重要性日益凸顯。然而，目前我國城市低效閑置土地量仍然巨大，尤其是已出讓產(chǎn)業(yè)用地盤活難度大。因此，中央在本次改革中再次提出，要充分運(yùn)用市場(chǎng)機(jī)制盤活存量土地和低效用地，研究完善促進(jìn)盤活存量建設(shè)用地的稅費(fèi)制度，提高用地整體效率和效益。
關(guān)鍵詞：新時(shí)代土地管理制度 要素市場(chǎng)化配置改革
注：作者黃奇帆系復(fù)旦大學(xué)特聘教授，中國國際經(jīng)濟(jì)交流中心副理事長(zhǎng)。
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貨幣融資：美國經(jīng)驗(yàn)及對(duì)中國的啟示
余永定 張一
摘要：本文分析了國債①融資和貨幣融資兩種不同方式對(duì)央行、金融機(jī)構(gòu)和政府資產(chǎn)負(fù)債表的影響。在此基礎(chǔ)上，結(jié)合美國國際金融危機(jī)時(shí)期量化寬松實(shí)踐，即第三種融資方式：“國債融資+公開市場(chǎng)操作”，進(jìn)一步分析了中國采取不同融資方式的可能性和利弊。中國的赤字融資可以根據(jù)以下順序安排：首先，向非銀行金融機(jī)構(gòu)（公眾） 出售相應(yīng)久期的國債；其次，向商業(yè)銀行出售國債；再次，試行中國式QE；最后，嘗試貨幣融資。值得強(qiáng)調(diào)的是，由于中國經(jīng)濟(jì)的一系列特點(diǎn)，例如中國的居民儲(chǔ)蓄率和經(jīng)濟(jì)增速依然相當(dāng)高，中國可能還遠(yuǎn)未到需要實(shí)行貨幣融資和財(cái)政赤字貨幣化來為財(cái)政赤字融資的程度。但我們不應(yīng)該從一開始就排除在非常時(shí)期采用非常之策的可能性。當(dāng)務(wù)之急是“穩(wěn)住經(jīng)濟(jì)基本盤”，經(jīng)驗(yàn)告訴我們，只要抓住經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)這一核心目標(biāo)，從中國的實(shí)際出發(fā)，我們就一定能夠走出一條保持經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長(zhǎng)、在增長(zhǎng)過程中解決各種矛盾和問題的道路。
關(guān)鍵詞：量化寬松 貨幣融資
注：作者余永定系中國社會(huì)科學(xué)院學(xué)部委員，張一系中國社會(huì)科學(xué)院世界經(jīng)濟(jì)與政治研究所經(jīng)濟(jì)發(fā)展研究中心特約研究員。
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從國際經(jīng)驗(yàn)借鑒有效應(yīng)對(duì)危機(jī)的宏觀政策理念
張曉慧
摘要：危機(jī)時(shí)期，為了維持企業(yè)生存和人口就業(yè)，確保社會(huì)穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)在疫情結(jié)束以后實(shí)現(xiàn)強(qiáng)有力復(fù)蘇，政府應(yīng)當(dāng)為企業(yè)和居民提供必要幫助，使其保持充裕的流動(dòng)性與健康的資產(chǎn)負(fù)債表。隨著貨幣政策的效力逐漸下滑，財(cái)政政策應(yīng)當(dāng)發(fā)揮主導(dǎo)性作用，但貨幣政策仍然具有現(xiàn)實(shí)必要性。從更好地發(fā)揮財(cái)政政策的作用、疏通貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制的角度看，“現(xiàn)代貨幣理論”或許為解決現(xiàn)實(shí)問題提供了一個(gè)別樣的視角。但任何一種理論都有其作用的邊界。
關(guān)鍵詞：危機(jī)應(yīng)對(duì) 宏觀經(jīng)濟(jì)政策設(shè)計(jì)
注：作者系清華大學(xué)五道口金融學(xué)院院長(zhǎng)。
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允許赤字貨幣化會(huì)導(dǎo)致政府行為失范
劉元春
摘要：本文認(rèn)為采取赤字貨幣化一般需要以下因素作為前提：貨幣政策處于流動(dòng)性偏好陷阱中，財(cái)政政策缺乏擴(kuò)張空間，市場(chǎng)利率很低（通常為零） 以及修訂各種法律或者啟動(dòng)例外條款。雖然在受到疫情沖擊后中國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)停擺現(xiàn)象，但經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇需求對(duì)財(cái)政空間帶來的挑戰(zhàn)并未超越極限，并不存在實(shí)施赤字貨幣化的各種前提條件。當(dāng)前，中國財(cái)政空間依然很大；貨幣政策工具沒有失靈；政府債務(wù)發(fā)行不存在需求缺失的情況；此外，要采取赤字融資必須修改或暫停相關(guān)法律。我們必須深刻認(rèn)識(shí)到，赤字融資會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)治理體系和市場(chǎng)運(yùn)行體系帶來額外沖擊：允許赤字貨幣化就是允許政府行為無紀(jì)律化，會(huì)導(dǎo)致政府行為失范，導(dǎo)致并意味著政府能力和治理體系能力的崩潰。此外，中國要跳出“談刺激色變”的心理陷阱，要根據(jù)不同的沖擊特性來安排相應(yīng)的政策，選擇恰當(dāng)?shù)恼吖ぞ?，把握好政策的力度?br />
關(guān)鍵詞：赤字貨幣 化刺激政策
注：作者劉元春系中國人民大學(xué)副校長(zhǎng)。
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從資產(chǎn)收入分配效應(yīng)看轉(zhuǎn)型期貨幣政策選擇
紀(jì)敏
摘要：本文從過去一個(gè)時(shí)期房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)上漲而通脹率相對(duì)穩(wěn)定這一現(xiàn)象出發(fā)，探討了這一現(xiàn)象與經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中結(jié)構(gòu)性矛盾上升的內(nèi)在聯(lián)系，以及對(duì)收入分配帶來的重大影響。本文指出在我國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中，貨幣政策應(yīng)關(guān)注房地產(chǎn)等資產(chǎn)價(jià)格持續(xù)較快上漲帶來的收入分配扭曲，以及對(duì)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的重大不利影響。建議在堅(jiān)持實(shí)施穩(wěn)健中性貨幣政策、加大結(jié)構(gòu)性政策工具力度的同時(shí)，加快健全人地掛鉤、雙軌并行的住房調(diào)控機(jī)制，有效打破房地產(chǎn)市場(chǎng)和信用擴(kuò)張的扭曲循環(huán)，校正貨幣政策傳導(dǎo)的信用基礎(chǔ)，推動(dòng)中國經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型向縱深發(fā)展。
關(guān)鍵詞：貨幣政策 資產(chǎn)價(jià)格 收入分配 結(jié)構(gòu)性改革
注：作者紀(jì)敏系中國人民銀行參事室主任。
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重新審視貨幣政策和財(cái)政政策的邊界
張佳佳
摘要：前期，中國金融四十人論壇（CF40） 召開內(nèi)部研討會(huì)，主題為“財(cái)政與金融的關(guān)系”。與會(huì)專家針對(duì)貨幣政策和財(cái)政政策的關(guān)系展開了深入討論，對(duì)當(dāng)前疫情下的政策設(shè)計(jì)或有借鑒意義。
專家認(rèn)為，主流宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)和現(xiàn)代貨幣理論是兩個(gè)完全不同的流派，如今它們?cè)谪?cái)政和貨幣方面的結(jié)論卻很接近，這種改變的直接原因是零利率和消失的通脹。在傳統(tǒng)貨幣政策失效、需要考慮財(cái)政政策刺激經(jīng)濟(jì)的背景下，現(xiàn)代貨幣理論逐漸盛行。國際金融危機(jī)后的非常規(guī)貨幣政策核心是兩件事：一是克服所謂的零利率下限，二是央行在做財(cái)政的事。對(duì)于未來的宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控是財(cái)政政策主導(dǎo)還是貨幣政策主導(dǎo)，與會(huì)專家從不同視角得出較為一致的結(jié)論：支持央行擴(kuò)表，我國貨幣政策仍有空間?？紤]到當(dāng)前的稅收能力以及財(cái)政帶動(dòng)資源的能力較弱，擴(kuò)張央行資產(chǎn)負(fù)債表是一種更便捷、更簡(jiǎn)單、更有效的模式。
關(guān)鍵詞：現(xiàn)代貨幣理論 貨幣政策 財(cái)政政策
注：本文為中國金融四十人論壇（CF40） 2019 年7 月28 日召開的內(nèi)部研討會(huì)“財(cái)政與金融的關(guān)系”的會(huì)議紀(jì)要，根據(jù)與會(huì)專家的發(fā)言整理形成。執(zhí)筆人為中國金融四十人論壇青年研究員張佳佳。
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中國金融業(yè)稅收制度的思考與展望
王毅
摘要：本文基于全價(jià)值鏈邏輯，結(jié)合我國金融“營改增”改革實(shí)踐以及各國金融業(yè)稅制經(jīng)驗(yàn)，立足稅收現(xiàn)實(shí)問題，梳理出我國金融稅制設(shè)計(jì)可參考的一些思路和原則。在制度層面，需優(yōu)化重復(fù)征稅問題，堅(jiān)守“稅收中性”“輕稅嚴(yán)征”，優(yōu)化金融財(cái)產(chǎn)稅設(shè)計(jì)，提升國際稅收競(jìng)爭(zhēng)力。在技術(shù)層面，改進(jìn)和優(yōu)化增值環(huán)節(jié)、交易環(huán)節(jié)、跨境征收環(huán)節(jié)、退出環(huán)節(jié)、財(cái)富環(huán)節(jié)、征管環(huán)節(jié)、立法環(huán)節(jié)等各個(gè)方面和環(huán)節(jié)?？傮w上，在堅(jiān)持防風(fēng)險(xiǎn)、促轉(zhuǎn)型、嚴(yán)監(jiān)管的同時(shí)，宜加快稅收及配套立法進(jìn)程，大力推動(dòng)我國金融業(yè)稅制向直接稅的方向轉(zhuǎn)型，更好地引導(dǎo)金融服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。
關(guān)鍵詞：稅收制度 金融業(yè) 增值稅
注：本文為中國金融四十人論壇（CF40） 課題“中國金融業(yè)稅收制度及比較研究”的部分成果，課題經(jīng)中國金融四十人論壇組織專家進(jìn)行評(píng)審。課題負(fù)責(zé)人王毅系財(cái)政部金融司司長(zhǎng)，課題組成員包括財(cái)政部金融司處長(zhǎng)宋光磊。
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中國版公募REITs 試水：分析與展望
孫明春
摘要：2020 年，中國監(jiān)管部門以基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目REITs 為突破口，在現(xiàn)有法律、法規(guī)、稅收框架內(nèi)，創(chuàng)造性地設(shè)計(jì)出中國版的公募REITs。盡管此次試點(diǎn)僅限于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目作為底層資產(chǎn)，但這是中國公募REITs 誕生和發(fā)展的關(guān)鍵一步，可謂意義重大。本文對(duì)國際版REITs 的基本特征、中國版REITs 試點(diǎn)的創(chuàng)新之處、市場(chǎng)前景進(jìn)行了分析，最后，指出在試點(diǎn)中還需關(guān)注四方面問題。一是試點(diǎn)方案沒有提及任何特殊的稅收安排，但考慮到本次試點(diǎn)以基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目為底層資產(chǎn)，雙重征稅導(dǎo)致的不同收入階層潛在稅收不公平問題不突出，不失為巧妙的破冰之舉。二是建議監(jiān)管部門盡早明確試點(diǎn)REITs 對(duì)海外投資者的準(zhǔn)入問題，允許海外投資者通過滬港通、深港通或QFII、RQFII 等渠道購買此類REITs 產(chǎn)品。三是一些領(lǐng)域，尤其是新興領(lǐng)域的基礎(chǔ)設(shè)施是否包括在試點(diǎn)范圍內(nèi)仍較為模糊，建議在修改稿或在未來的推廣方案中盡可能明確。四是鑒于基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的公益性，其收費(fèi)上調(diào)往往存在社會(huì)壓力和政治阻力。因此，有必要在項(xiàng)目打包上市之時(shí)從法律層面明確該項(xiàng)目未來收費(fèi)調(diào)整的權(quán)利和條件。
關(guān)鍵詞：中國版公募REITs 試點(diǎn)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目
注：作者孫明春系海通國際首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家。
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走出疫情的人文經(jīng)濟(jì)學(xué)
彭文生
摘要：疫情沖擊是與經(jīng)濟(jì)無關(guān)的外生沖擊，其影響經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)機(jī)制和股市崩盤、金融危機(jī)等經(jīng)濟(jì)內(nèi)生沖擊不同。疫情關(guān)系到人的健康和生命安全，不是單純的經(jīng)濟(jì)問題。當(dāng)前對(duì)經(jīng)濟(jì)進(jìn)行預(yù)測(cè)面臨著巨大的不確定性，存在犯兩類錯(cuò)誤的可能性，即過于樂觀（第一類錯(cuò)誤） 或者過于悲觀（第二類錯(cuò)誤），而犯第二類錯(cuò)誤對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)危害更小。政策面臨的難題是要平衡保障人的生命安全和健康與維護(hù)正常經(jīng)濟(jì)活動(dòng)平衡的關(guān)系。從統(tǒng)計(jì)生命價(jià)值角度來看，美國和中國采取隔離措施的社會(huì)收益遠(yuǎn)大于其可能造成的經(jīng)濟(jì)損失。從社會(huì)保險(xiǎn)視角來看，防控疫情措施具有一定外部性，會(huì)給個(gè)人帶來損失，這類損失應(yīng)由全社會(huì)分擔(dān)。
疫情沖擊是對(duì)需求和供給的雙重沖擊，當(dāng)前國內(nèi)外對(duì)疫情給供給帶來的沖擊重視不夠，存在過度強(qiáng)調(diào)需求刺激的風(fēng)險(xiǎn)，可能給未來經(jīng)濟(jì)帶來滯脹的壓力。當(dāng)前政策的著力點(diǎn)應(yīng)該是，在疫情得以控制的同時(shí)采取有效措施促進(jìn)復(fù)工復(fù)產(chǎn)、保就業(yè)，應(yīng)該避免沒有供給能力形成的純粹需求刺激措施。政策應(yīng)對(duì)需要人文經(jīng)濟(jì)的視角。
關(guān)鍵詞：疫情沖擊 宏觀經(jīng)濟(jì)政策
注：作者彭文生系中金公司首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究部負(fù)責(zé)人。
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